佳沃、サーモン事業の苦境に陥る 上場廃止の瀬戸際に救いはあるのか？
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佳沃、サーモン事業の苦境に陥る 上場廃止の瀬戸際に救いはあるのか？
継続企業の前提に関する重大な不確実性が存在するため、ST佳沃（300268.SZ）は2025年にA株市場で初めて非標準監査意見が付された企業となり、明日から上場廃止リスク警告が実施される。これは、かつて「苦境からの逆転」で資本市場に登場したこの企業が、今また運命の岐路に立たされていることを意味する。
6年間の累計損失は43億元を超え、ST佳沃の経営難はどこから来たのか。市場は、筆頭株主である聯想控股（レノボ・ホールディングス）が再び手を差し伸べることを期待しているのか。そして、当時チリのサーモン企業Australisを買収した巨額投資は、今どのように消化すべきなのか。これらの問いへの答えが、ST佳沃の今後の運命を左右するかもしれない。
巨額M&Aが連年の赤字を招き、ST佳沃は再び上場廃止の危機に
ST佳沃の資本運営の歴史を振り返ると、その出発点はA株市場の「苦境からの逆転」の伝説であった。2014年、IPOの財務不正により上場廃止の瀬戸際にあった万福生科は、湘暉系に引き受けられた後、聯想控股に転売され、同社はこれを機に傘下の農業部門である佳沃食品を上場させることに成功した。しかし、今のST佳沃は再び深刻な苦境に陥っており、今回ばかりは容易に立て直すことは難しそうだ。
決算データによると、2024年のST佳沃の営業収入は34.18億元で前年比24.14％減、親会社株主に帰属する純利益は9.24億元の赤字となり、前年比では赤字幅が縮小したものの、依然として黒字転換には至らなかった。これは、同社が2019年以来6年連続で親会社株主に帰属する純利益の赤字を計上したことを意味する。2019年から2023年にかけて、同社はそれぞれ1.26億元、7.13億元、2.89億元、11.10億元、11.52億元の赤字を計上し、6年間の累計赤字は43.14億元に達した。
注目すべきは、ST佳沃が赤字に陥った時期が、巨額を投じてAustralisを買収しサーモン養殖事業に参入した時期と高度に一致していることだ。2019年、同社は58億元でAustralisを買収したが、当時の帳簿上の現金及び預金はわずか1.23億元、純資産も3.91億元に過ぎなかった。この「蛇が象を呑む」ようなM&Aを完了するため、同社は転換社債、株主借款、銀行融資に頼らざるを得ず、債務が急速に膨らんだ。2019年末、ST佳沃の総負債は2018年の8.23億元から109.22億元へと急増し、そのうち有利子負債は56.03億元に達した。
財務負担の増大は財務費用に直接反映された。2018年の同社の財務費用はわずか4619万元であったが、2019年から2024年にかけてそれぞれ2.33億元、4.11億元、2.64億元、4.10億元、4.39億元、5.17億元に達した。2023年にはドルの利上げの影響を受け、同社の資金調達コストはさらに上昇し、聯想控股が傘下の佳沃集団を通じてST佳沃の約18億元の債務を免除したものの、財務費用は依然として減少せず、むしろ増加した。
サーモン事業が引き続き圧迫、市場の寒冬はいつ終わるのか？
ST佳沃の赤字は、単なる債務問題ではない。Australisの買収完了後、市場環境の不利な要因が次々と押し寄せた。
2019年、ノルウェー産サーモンの前倒し出荷とチリの社会情勢の混乱の影響を受け、世界のサーモン価格が大幅に下落し、Australisの粗利益率は前年比5.1ポイント低下した。2020年、新型コロナウイルスの感染拡大により世界の外食産業が縮小し、サーモン需要が急減、価格はさらに下落した。2021年以降、飼料価格が絶えず上昇し、企業経営の圧力が深刻化した。2023年に世界市場がやや回復したとしても、高止まりするコストがST佳沃の収益力を大きく損なった。
2024年の決算を見ると、Australisの主要製品である大西洋サーモン（アトランティックサーモン）の出荷コストは6.21米ドル/KG WFEに達したのに対し、販売価格はわずか6.46米ドル/KG WFEで、粗利益率は-18.6％まで低下した。市場需要の変動と高コストの二重の圧力の下、ST佳沃のサーモン養殖事業は依然として赤字状態にある。
苦境に直面し、同社は公告の中で、流動性リスクを抑制し、費用支出を削減し、収益力を向上させるとともに、資産再編を推進し、戦略的投資家を導入して資本構成を最適化すると表明した。しかし、長周期・重資産・資金集約型の業界であるサーモン養殖の調整は短期間で完了するものではなく、同社が上場廃止リスクの重圧の下で状況を打開できるかどうかは、依然として大きな不確実性が残る。
聯想控股は再び手を差し伸べるのか？ST佳沃の未来はどこへ向かうのか？
ST佳沃の筆頭株主は聯想控股傘下の佳沃集団であるものの、過去数年の状況を見ると、聯想控股によるST佳沃への救済の度合いは比較的限定的であった。2023年末の債務免除により、ST佳沃は一時的に上場廃止リスク警告を解除されたが、経営状況が根本的に改善されたわけではなかった。赤字の継続と上場廃止リスクに直面し、外部からは聯想控股が資産注入や事業再編を通じてST佳沃の難局打開を支援することへの期待があった。しかし、現時点まで、同社は明確な再編計画を一切明らかにしていない。
さらに重要なのは、世界のサーモン市場の今後の不確実性により、ST佳沃の自力救済がより複雑になっていることだ。たとえ同社が新たな資金調達ルートを見つけられたとしても、多額の負債と市場の低迷という背景の下では、そのサーモン養殖事業が低迷から脱するにはさらに長い時間が必要である。
ST佳沃にとって、短期的な鍵は財務状況をいかに安定させ、赤字の継続と債務超過により強制上場廃止されることを避けるかにある。長期的には、サーモン産業チェーンをいかに最適化し、製品の付加価値を高め、さらにはより競争力のある事業方向を模索するかが、苦境を脱する根本的な道である。
A株市場では、かつて「苦境からの逆転」を果たした企業は少なくないが、再び逆襲に成功できるかどうかは、市場環境、経営陣の意思決定、そして資本側の支援にかかっている。ST佳沃にとって、残された時間は多くない。
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